中国特色证券集体诉讼制度展望

经过近二十年的理论探讨和实践探索，我国证券侵权诉讼逐步走向完善和成熟，新《证券法》引入证券集体诉讼制度已具备较为充分的理论基础和司法实践积累。新《证券法》一经施行，各地法院立即开始试点和探索。3月13日，杭州中院率先发布公告对五洋债券纠纷适用人数不确定的代表人诉讼；5月8日，南京中院公告对四家上市公司适用包括“中国式证券集体诉讼”在内的代表人诉讼制度；上海金融法院、深圳中院正式出台代表人诉讼实施细则；中证中小投服中心和中国证券投资者保护基金等投资者保护机构正加紧制定具体规则。显然，资本市场相关主体应充分认识到，中国证券集体诉讼并非风雨欲来，而是风雨已至。

新《证券法》实施前，受限于信息渠道、委托意愿、维权成本等因素，投资者起诉率通常不会超过符合索赔条件的投资者的20%。即使如此，除十年前东方电子案创出6900多人的索赔人数新高外，近年来投资者的索赔金额也不断刷新纪录，大智慧案和尔康制药案的索赔额已经分别高达6.38亿元和5.35亿元。可以想见，在“默示加入、明示退出”的集体诉讼模式下，除非投资者明示退出，否则凡是符合索赔条件的投资者均将依法获得赔偿，直接将符合索赔条件的投资者的起诉率逼近100%，数千乃至数万股民索赔数亿乃至十亿元以上或将成为常态，我国证券市场已迈入“全民索赔时代”。

根据以往的司法实践，证券虚假陈述民事赔偿的第一责任主体一般是上市公司，负有责任的上市公司的董监高及中介服务机构等相关责任方承担连带责任。在上市公司具备赔付能力的情况下，投资者往往优先选择向上市公司索赔。而且，从司法实践看，即使法院判决其他责任主体承担连带赔偿责任，上市公司董监高和中介服务机构实际承担赔付责任的情况也并不多见。近年来，受经济下行压力加大的影响，有些上市公司业绩低迷、赔付能力下降，投资者在提起诉讼时已不再仅将上市公司列为被告，上市公司董监高及中介服务机构面临索赔并实际承担赔付责任的风险已开始显现。

而中国式证券集体诉讼一旦适用，上市公司的赔偿责任可能高达数亿甚至数十亿元，这必将导致相当一部分上市公司触发退市标准甚至走向破产。在此情况下，负有责任的上市公司董监高及中介服务机构所面临的不再是可能的潜在的风险，而是实际承担民事赔偿责任的严酷的现实。

根据新《证券法》的规定，证券集体诉讼制度不仅适用于证券虚假陈述民事诉讼，也可适用于内幕交易、操纵证券市场等各类证券侵权诉讼。不过，由于针对内幕交易和操纵市场民事纠纷的司法解释尚未出台，在司法实践中，这类案件本较为少见。我们理解，在相关法律问题尚缺乏细则指引以及实践经验尚不成熟的情况下，集体诉讼制度在内幕交易和操纵市场领域的落地，还有待时日。

目前，证券虚假陈述民事诉讼案件进入“井喷期”，以往“一案一立”、“一案一审”、“一案一结”的传统诉讼模式，既费时又费力，已无法满足此类案件的司法实践需求。近年来各地法院为实现诉讼经济化做出了诸多有益的尝试，上海、北京、杭州、深圳等地陆续出台关于证券纠纷示范判决机制的规定，上海金融法院更是率先在方正科技案中采用示范判决机制。代表人诉讼制度以及中国式证券集体诉讼制度的确定，将促使示范判决审理机制成为主流审理方式，进一步节约司法资源，缩短诉讼周期，大幅降低投资者维权成本，切实提升投资者保护水平。

证券集体诉讼将使得上市公司可能面临巨额赔付责任，可能给相关市场主体带来致命打击。人民法院和投保机构在选择适用案件时，应充分考虑违法行为人的主观恶意、客观后果等因素，以社会影响恶劣、严重损害中小投资者权益的典型案件为适用对象；人民法院在案件审理过程中，应更加注重精细化审理，审慎、依法认定实施日、揭露日、基准日等关键时点，充分考察交易因果关系，剔除系统风险和非系统风险因素对投资者损失的影响，注意平衡投资者与上市公司之间的利益，真正实现个案正义，以避免矫枉过正，有违真正的公平合理原则。

中国特色的证券集体诉讼制度无疑对资本市场合规运行提出更高要求和全新挑战。上市公司、董监高及证券中介服务机构等资本市场主体应当充分认识到合规风控的必要性，优化内控制度，加强内部培训，提高信息披露风险防范意识；妥善处理与投资者、竞争对手和媒体的关系；聘请擅长证券合规的律师，提供日常的法律帮助；聘请信息披露专业咨询机构，提供日常咨询服务；投保符合自身需求的上市责任保险或其他职业责任保险，合理规避潜在风险。